Per capire il peso dei bancari sul listino italiano occorre considerare che, alla fine della passata ottava, già solo Intesa SanPaolo ed Unicredit rappresentavano un quarto della capitalizzazione di borsa da soli.

Segnatamente, Unicredit il 15,56% ed Intesa SanPaolo il 9,82%.

Con ENI (14,93%), ENEL (10,38%) e Generali (8,99%) abbiamo che circa il 60% della capitalizzazione di borsa è data da cinque giganti soli.

I due superbancari sono ancor più rilevanti delle apparenze perché al loro andamento è legato quello dei numerosi altri bancari del listino.

Da considerare come, mentre ENEL ha avuto utili molto stabili durante la Grande Recessione 2008-2009, mentre ENI e Generali stanno avendo un recupero di utili importanti già in questo 2010, per i bancari il recupero degli utili sia inevitabilmente più lento.

Essendo banche commerciali i loro risultati sono molto legati alle perdite su crediti.

Perdite su crediti che hanno un'esplosione legata alla Grande Recessione.

Dopo ogni recessione c'è, com'è nell'ordine naturale delle cose, un'espansione delle perdite su crediti che avviene in ritardo rispetto al ciclo economico.

Avviene in ritardo perché famiglie ed imprese cercano di reggere l'anima con i denti prima di cedere.

Per contro la profittabilità torna un po' in anticipo rispetto al picco delle perdite su crediti perché le svalutazioni vengono fatte un po' in anticipo.

In pratica, anche se il picco delle perdite su crediti ci sarà realisticamente nel 2011, l'accelerazione degli utili ci sarà proprio quell'anno perché il grosso delle svalutazioni su crediti sarà completato nel 2010.

Meritano un po' di spazio gli studi societari di banche d'affari e SIM isolando gli EPS (Earning per Share, utili per azione).

Per Unicredit abbiamo, in particolare, queste stime:

Kepler 2009 0,08 2010 0,10 2011 0,21 2012 0,31

GS 2009 0,09 2010 0,08 2011 0,27 2012 0,34

Merril Lynch 2009 0,10 2010 0,10 2011 0,24 2012 0,33

Siamo comunque lontani dal picco del 2006 e 2007 (in entrambi i casi 0,49 Euro di utili per azione).

Saremo comunque lontani dai dividendi del passato (2006 0,22 2007 0,24 2008 0,26).

Da considerare che comunque nel 2012 le nostre banche avranno già ampiamente rispettato gli obblighi di Basilea III persino se non ci fosse uno slittamento, quindi i dividendi avranno modo di tornare a livelli pre-crisi.

Fatti i conti della serva, anche le quotazioni possono tornare a livelli simili: con P/E storici di 14-17 Unicredit nel 2012 potrebbe tornare in zona 5 Euro.

Non il massimo pre-crisi, ma lontanissimo dall'1,824 della chiusura di ieri.

Per Intesa SanPaolo abbiamo, in particolare, queste stime di EPS:

Citigroup 2009 0,11 2010 0,13 2011 0,24 2012 0,30

Kepler 2009 0,15 2010 0,17 2011 0,24 2012 0,30

GS 2009 0,18 2010 0,18 2011 0,31 2012 0,36

Merril Lynch 2009 0,18 2010 0,21 2011 0,31 2012 0,40

In questo caso il picco degli utili per azione del 2007 di 0,57 è quasi irraggiungibile perché carico di componenti straordinarie, ma lo 0,37 Euro di utili per azione del 2006 è alla portata.

Del resto sono mancati danni permanenti che abbiano compromesso la redditività delle banche nostrane.

Unicredit subisce qualche diluizione degli utili causa aumenti di capitale, mentre Intesa SanPaolo è forse la più grande banca europea fra quelle che non hanno avuto necessità nè di chiedere aiuto allo Stato né di fare aumenti di capitale.

Fanno impressione le quotazioni di chiusura di ieri dell'ordinaria (2,14 Euro) e della risparmio (1,625 Euro).

Dopo il 2012, superata la questione di Basilea III, la quota percentuale di utili distribuiti agli azionisti sotto forma di dividendi potrebbe tornare a livelli pre-crisi.

Quando il payout ratio tornerà a quei livelli questa percentuale verrà applicata su utili che, nel 2012, saranno tornati a loro volta a livelli vicini a quelli pre-crisi.

Vale la pena di andare a verificare i dividendi pre-crisi:

2006 0,22 ordinaria 0,231 risparmio 2007 0,38 ordinaria 0,391 risparmio 2008 0,38 ordinaria 0,391 risparmio.

I dividendi del 2008 fanno riferimento agli utili del 2007, carichi di componenti straordinari che hanno inciso anche sulla scelta dello stesso dividendo del 2007.

Il dividendo forse più attendibile per cercare di individuare il livello che potrebbe esserci post-crisi è quello del 2006.

Da notare come il dividendo di quest'anno per la risparmio sia stato di 0,091 Euro per azione (erogato in data 24/5/2010).

Alle quotazioni della chiusura di ieri si tratta di un 5,6% di dividendo.

Se nel 2013 il dividendo tornasse al livello del 2006 (e ci sono tutte le condizioni, sia dal punto di vista del payout ratio sia del ritorno alla redditività) il dividendo del 2013 potrebbe superare il 14% alle quotazioni di ieri.

Ossia, non solo quello attuale è alto, ma è molto improbabile che non registri un'impennata.

Poi, certo, se la questione fosse il dividendo farebbero molta più impressione le potenzialità di Fondiaria Sai risparmio.

L'anno scorso è stata in perdita, trascinata dalla crisi delle assicurazioni auto.

Ha comunque erogato un dividendo di 0,425 il 24/5/2010 attingendo alle riserve create negli anni precedenti.

Alle quotazioni della chiusura di ieri (4,81) equivale ad un 8,84%.

Le stime di Goldman Sachs sugli utili per azione:

Published EPS (€) 2009 (-2.21) 2010 0.45 2011 1.11 2012 1.44

GS normalised EPS (€) 2009 (-2.05) 2010 0.42 2011 1.03 2012 1.34

Sono andato a cercare gli utili per azione del passato utilizzando uno studio di Cheuvreux.

Cheuvreux EPS [restated after goodwill] 2003 1.67 2004 1.69 2005 2.84 2006 2.90 2007 2.96 2008 0.92.

Qual'è il punto?

Il punto è che il 2009 è stato una catastrofe nel settore delle assicurazioni auto.

Fra le stravaganze dell'Italia c'è che quando scoppia una recessione esplodono anche le truffe sulle assicurazioni, come se venissero considerate un ammortizzatore sociale.

Il raffronto internazionale è singolare se si considera che, ad esempio, le tariffe assicurative sono molto più alte in Italia.

Tuttavia, sempre a titolo di esempio, i sinistri in Italia sono il doppio di quelli della Francia ed i feriti sono il quintuplo.

Per contro, se le compagnie più attive nel ramo danni (a partire da Fondiaria Sai) riusciranno (con le buone o con le cattive) a bonificare il settore, lo schianto del 2009 potrebbe essere quasi un unicum.

Fra il 2003 ed il 2007 gli utili per azione medi sono stati di 2,41 Euro.

Inoltre, il controllore di Fonsai ha ben note esigenze di cassa che lo spingono a spingere in su i dividendi.

Se ha ragione Goldam Sachs a pensare che Fonsai tornerà sopra l'Euro di utile per azione già l'anno prossimo allora nel 2013, a crisi realisticamente del tutto esaurita, si potranno vedere utili e dividendi non lontani dai livelli pre-crisi.

Per la cronaca, spulciando i dividendi pre-crisi essi sono:

2006 0,95 ord. 1,002 rsp 2007 1,0 ord. 1,052 rsp. 2008 1,10 ord. 1,152 rnc.

Con quotazioni delle risparmio intorno ai 5 Euro (ieri addirittura sotto) un dividendo in prossimità dell'Euro significherebbe un rendimento di una ventina di punti percentuali.

La scommessa è se le assicurazioni torneranno alla profittabilità pre-crisi.

Tuttavia:

A) Basta molto meno per ottenere rendimenti imponenti.

B) Dagli aumenti delle polizze auto del primo trimestre 2010 fatti in maniera piuttosto simultanea da praticamente tutte le compagnie è vistoso come vogliano rifarsi dal crack 2009 con le buone o con le cattive.

C) Il dividendo di quest'anno, che già è enorme, è presumibilmente sia sostenibile che, in prospettiva, destinato a crescere. C'è la questione di un aumento di capitale stile UNIPOL, ma per Ligresti significherebbe allentare la presa su Fonsai ed ha manifestato un'ostilità chiara e netta.

D) Nel 2009 anziché utili è stata registrata una perdita importante, ma il livello del massacro delle quotazioni è impressionante e, realisticamente eccessivo: il 16/4/2007 Fondiaria-Sai rnc arrivò a quotare 30,35 Euro. Ai 4,81 Euro di ieri significa una discesa del -84,15%. E' vero che i minimi non li spacca mai nessuno, è vero che la bonifica del ramo danni è una cosa verosimile, ma non una certezza, ma insomma......